Un estudio de Mastercard también indicó que la
confianza del consumidor en la
región está a todo lo alto, y así las
compras
están remontándose en Kuwait, Arabia Saudita, Qatar
y los EAU. Debido a esto y el declive del dólar, a los que
todos los dineros del Golfo están fijados con la
excepción de Kuwait, algunos productos
americanos están siendo empujados. Por ejemplo, junio fue
el mejor mes para General Motors en el Golfo Pérsico
porque sus automóviles disfrutaban de una ventaja sobre
los automóviles japoneses y europeos. [7] Si la tendencia
de compras continúa, otro fabricante occidental puede ser
atraído a la órbita del Golfo.
Expandiendo horizontes
Mientras la banca occidental,
financiera, y las industrias de
tecnología
de la información están siendo atraídas
rápidamente a los países del Golfo, las inversiones
del Golfo no necesariamente le están dando el trato
preferencial al hemisferio occidental que ha sido principalmente
responsable por su explosión de poder
financiero.
Mientras es cierto que varias compañías del
emirato invirtieron $ 3.500 millones en el último
año americano, [8] muchas de esas mismas
compañías también están desviando su
interés
a los mercados
asiáticos a causa de un dólar en descenso y debido
a la diversificación:
– Dubai Internacional Capital y DIFC
Investments están trabajando para extender su alcance en
Pakistán, India y Corea
del Sur.
– El brazo de bienes y
raíces Istithmar, el cual es parte del grupo de
compañías Dubai World, planea aumentar el 5% de sus
recursos que este
ha invertido en Asia a 30% dentro
de cinco años. [9]
– La firma gubernamental Dubai Emaar es responsable por el
auge de viviendas que tiene lugar a través de Asia,
afianzando más recientemente un trato para construir un
proyecto de
1.200 hectáreas, puesto en la prístina Mandalika
Beach, estimado en $ 600 millones de dólares en valor.
[10]
– Las exportaciones
restantes de petróleo en Dubai están siendo
usadas para ayudar a lanzar el Intercambio Mercantil de Dubai, un
proyecto conjunto con Nymex el cual tiene por fin crear un
mercado de
entregas a plazo para el
petróleo del Medio Oriente exportado a Asia.
– Dubai Ports World (Puertos del Mundo), en su esfuerzo por
doblar su capacidad en 10 años, está desarrollando
terminales en China, India,
Vietnam y Pakistán.
Ha habido también una tendencia incrementada de
inversiones a través de la frontera
dentro del Golfo y las regiones mayores MOAN. Parte de la
razón detrás de esta tendencia es un sentimiento en
el mundo árabe posterior al 11 de Septiembre que
Occidente, y sobre todo los Estados Unidos,
no es bienvenido a la inversión árabe. Este temor no
parecía completamente infundado en el 2006, cuando la
Cámara de Representantes americana pasó una
ley
prohibiéndole a Dubai Ports World obtener operaciones de
puertos en las principales ciudades americanas, citando que la
financiación de Al-Qaeda habían pasado por los
bancos de los
EAU, aunque sin el conocimiento
del gobierno, antes
del 11 de Septiembre. (Esto causó una confrontación
entre el Congreso y la Casa Blanca, que apoyaron el trato, y
mucha de la controversia que sucedió).
Como ejemplo, las más recientes declaraciones de
prensa de la
compañía de construcción Emaar no discuten el desarrollo
occidental, sino un contrato de $ 500
millones para construir los sitios de entretenimiento Samara Dead
Sea Golf y Beach resort en Jordania, y un memorando de
entendimiento con una compañía de energía
saudita sobre los planes para la construcción de un ciclo
abierto de una planta de poder de turbinas a gas para la
Ciudad Económica del Rey Abdullah en Arabia Saudita.
Fusiones y adquisiciones
La televisión por satélite árabe
le ha permitido a las compañías del Golfo
desarrollar marcas regionales
fuertes, y luego llevar su negocio a un nivel global. Los
ingresos
sustanciales producidos por esta tendencia han permitido que
más fusiones y
adquisiciones tengan lugar. Por ejemplo, la
compañía Qatar Telecomunications pagó $
3.700 millones por el 51% de unas acciones de la
Cía. de Telecomunicaciones Móvil Nacional de
Kuwait, mientras Abraaj Capital, la empresa de
equidad
privada más grande del MOAN, pagó alrededor de $
1.400 millones por el fabricante de fertilizante del sector
privado más grande de Egipto.
[11]
Los embarques y condiciones donde el Golfo se ha encaminado a
estos medios
comerciales significan que también está
incrementando sus cadenas de comercio con
Irán.
Cada año, químicos, equipo de producción de petróleo,
y tecnología
de informática entran en Irán
vía los EAU que, en teoría,
ayuda a Irán en su búsqueda por desarrollar su
industria y
volverse más autónoma económicamente. Los
Estados Unidos también sospechan que algunos equipos
transbordados a través de los puertos de Dubai pueden
haber sido usados por Irán para su programa
nuclear.
Conclusión
Estos modelos de
inversión colocan a la región del Golfo, y
especialmente a los EAU, en una posición privilegiada.
Mientras las relaciones aumentan en número y profundidad
dentro de ciertos mercados, a saber Irán y China, los
lazos diplomáticos con Washington y Europa
probablemente sentirán de vez en cuando un
apretón.
Los fondos de la riqueza soberana están colocados para
crecer a corto y mediano plazo al menos, y mientras lo hacen es
inevitable que la oscilación económica sostenida
por los países del Golfo, por la naturaleza de
su apetito voraz para la inversión
extranjera, aumentarán dramáticamente. Por
supuesto habrá repercusiones a este nuevo esquema de
inversión soberana. Pero uno debería esperar que
las industrias occidentales, especialmente los servicios
financieros, continúen convergiéndose y provean al
burbujeante mercado del Golfo. Al mismo tiempo, los
mercados asiáticos -especialmente los sectores
inmobiliarios- podrán contar con la continua atención de las poderosas productoras del
recurso petrolero".
[1] Los países con los diez mayores fondos de riqueza
soberana incluyen, en orden descendente: Los EAU, Singapur,
Noruega, Arabia Saudita, China, Kuwait, Australia, Estados
Unidos, Qatar y Rusia.
[2] El Economist, "Fondos de riqueza soberana: El club
más caro del mundo", 26 de mayo, 2007.
[3] El Wall Street Journal, "Auge en la Inversión
Impulsa el Crecimiento del Medio Oriente", 19 de julio, 2007.
[4] Financial Times, "Taladrando las mentes: El gobernante de
Dubai tiene grandes ideas para su pequeña ciudad estado", 4 de
mayo, 2007.
[5] Financial Times, "El Emirato pone su vista en el PIB triplicado
para el 2015", 24 de julio, 2007.
[6] El Medio Oriente, "La Historia de éxitos
Surge Hacia adelante y Hacia Atrás", junio del 2007.
[7] Al-Riad, Arabia Saudita, 7 de agosto, 2007.
[8] Financial Times, "Taladrando mentes: El
gobernante…"
[9] Financial Times, "La economía de la "burbuja" desafía la
gravedad", 24 de julio, 2007.
[10] Informe de
Propiedades en Asia, "Lombok elevado por el proyecto Emaar", 23
de julio, 2007.
[11] El Wall Street Journal, "Auge en la Inversión
Impulsa Crecimiento del Medio Oriente", 19 de julio, 2007.
– El avance de los
fondos soberanos de inversión
Es poco lo que sabemos de estos pesos pesados estatales
Simon Johnson – (Finanzas &
Desarrollo – Septiembre de 2007)
(Simon Johnson es Consejero Económico y Director del
Departamento de Estudios del FMI)
"La designación fondo soberano de inversión es
nueva, pero el concepto, no: se
trata de activos de un
gobierno que están denominados en moneda extranjera. Todos
los países mantienen reservas de divisas (hoy en
día volcadas sobre todo en dólares, euros o yenes)
y cuando se encuentran con un superávit en cuenta
corriente por haber acumulado más de las que exigen sus
necesidades inmediatas, pueden crear un fondo soberano para
administrar ese dinero "de
sobra".
Los fondos soberanos se remontan por lo menos a la
década de 1950, pero su volumen mundial
total ha crecido drásticamente en los 10 ó 15
últimos años. En 1990, probablemente valían
como mucho US$ 500.000 millones. Hoy están estimados en
US$ 2-3 billones y, si continúa la trayectoria probable de
las cuentas
corrientes, podrían llegar a US$ 10 billones para
2012.
Más de 20 países tienen fondos soberanos y otra
media docena parece interesada en crearlos, aunque las tenencias
están bastante concentradas: los cinco fondos más
importantes manejan alrededor de 70% del total de activos, y
más de la mitad está en manos de grandes
exportadores de gas y petróleo. Su ubicación
geográfica va desde Noruega hasta Alaska, Canadá,
Rusia y Trinidad y Tobago. Aproximadamente un tercio del total de
activos está controlado por países de la
región Asia-Pacífico, como Australia, China y
Singapur.
Para hacerse una idea de cuánto dinero es US$ 3
billones, piense que el PIB estadounidense es de US$ 12 billones,
que el total de títulos de renta fija y variable
negociados en dólares de EEUU está estimado en
más de US$ 50 billones, y que el valor mundial de los
títulos negociados ronda los US$ 165 billones. En ese
contexto, US$ 3 billones es una suma significativa, pero no
enorme.
Pero, en relación con el tamaño de algunos
mercados emergentes, es mucho dinero. El valor total de los
títulos negociados en África,
Oriente Medio y las economías emergentes de Europa es
más o menos US$ 4 billones. Esa cifra representa
también el tamaño de estos mercados en toda
América
Latina. Y el total de activos gestionados por fondos privados
de inversión libre -una categoría amplia de
vehículos que suelen asumir riesgos
considerables en busca de rentabilidades elevadas-
estimativamente ronda los US$ 2 billones. No es de sorprender
que, paralelamente a la polémica sobre los fondos de
inversión libre, se esté gestando un debate sobre
los posibles riesgos y oportunidades de los fondos soberanos de
inversión.
Escasez de información
Como se ha puesto de manifiesto en los vertiginosos mercados
de hoy, el impacto que puede tener un fondo de inversión
en la estabilidad financiera depende no sólo de los
activos que gestione, sino también en el grado de
apalancamiento (es decir, endeudamiento) que adopte. Por ejemplo,
muchos fondos de inversión libre (y sus parientes, los
fondos de capital riesgo)
aparentemente funcionan con una relación de apalancamiento
de 10:1. Eso significa que para ciertas operaciones contraen
deudas equivalentes a 10 veces el capital propio. En algunos
casos, el apalancamiento es mayor, probablemente mucho mayor. No
cabe mucha duda de que los fondos de inversión libre
mejoran la distribución del capital a escala mundial,
pero los acontecimientos recientes muestran que en algunos casos
también son un peligro para el sistema
financiero internacional.
La opinión general por el momento es que, si bien deben
estar sometidos a una vigilancia considerablemente más
estricta, habrá ventajas para la circulación
mundial de capitales si la carga regulatoria directa del sector
se mantiene relativamente ligera. Lamentablemente, los fondos
soberanos están rodeados de incógnitas. Muy pocos
dan a conocer datos sobre sus
activos, pasivos y estrategias de
inversión. Presuntamente, son compradores "largoplacistas"
no mantienen posiciones en descubierto y no toman
préstamos ni los conceden directamente. Probablemente,
están preparados para entrar al mercado cuando los
precios bajan
y así ejercen una influencia estabilizadora en el sistema
financiero mundial. Pero a la vez algunos sí parecen haber
invertido en otros fondos apalancados.
Cuando el fondo Long-Term Capital Management quebró en
1998, supuestamente había recibido colocaciones de por lo
menos un banco central.
Otro banco central invirtió en un importante fondo de
capital riesgo hace poco. El fondo soberano noruego ha
transformado parte de sus bonos en renta
variable, y no parece tratarse de un caso aislado. Aunque se
desconocen las cifras, es lógico pensar que los fondos
soberanos son propietarios de parte de los activos gestionados
por los fondos de libre inversión y los fondos de capital
riesgo, aunque es importante evitar un doble cómputo al
sumar los activos de estos vehículos emparentados.
Como cualquier otro tipo de fondo de inversión, los
fondos soberanos pueden verse a la merced de operadores
inescrupulosos. Aunque es poco probable que se trate de un
problema generalizado, ha habido casos concretos de operadores
que sufrieron fuertes pérdidas tras tomar grandes
posiciones especulativas con reservas de bancos centrales, a
veces sin autorización. Bastará con que se sumen
otros ejemplos y no faltará quien reclame la
regulación de los flujos transfronterizos de capital
cuando haya un fondo soberano de por medio.
En este momento, la actitud que
predomina en cuanto al control de los
fondos de inversión libre es la de abstenerse de
regularlos, y vigilar de cerca a los intermediarios regulados que
les conceden crédito, o sea, los bancos comerciales y de
inversiones. Así se busca proteger el corazón
del sistema financiero sin coartar la innovación ni la toma de riesgos. Pero, a
medida que los fondos soberanos ganen en importancia, se
convertirán efectivamente en un grupo destacado de
intermediarios no regulados que podrían financiar -o no-
los fondos de inversión libre.
El verdadero peligro radica en que los fondos soberanos (y
otros tipos de vehículo de inversión
públicamente financiados) podrían alentar el
proteccionismo de la cuenta de capital: o sea, los países
terminarían eligiendo a dedo quién puede invertir
en qué. Obviamente, la seguridad
nacional siempre limita las inversiones que pueden hacer los
extranjeros. Pero algunos hechos recientes parecen inspirarse en
la idea de que ciertos gobiernos extranjeros no deberían
tener permitido invertir en las "alturas dominantes" de una
economía. Es un derrotero que degenera rápida y
penosamente en otras formas de proteccionismo y que es importante
esquivar.
Nuevos protagonistas
No hay mucha probabilidad
de que los fondos soberanos dejen de existir. Como están
basados en superávits en cuenta corriente, perderán
importancia solamente si los países con superávits
fuertes comienzan a acumular déficits prolongados. Hay
grandes economías que se han comprometido a corregir los
desequilibrios en cuenta corriente, lo cual frenaría el
avance de los fondos soberanos. Pero todo depende de la evolución de la economía
mundial. Por ejemplo, el crecimiento puede acelerarse o
desacelerarse, y eso probablemente afectará a los precios
de los productos básicos. Si se mantienen a niveles
elevados, los países exportadores mantendrán
fuertes superávits en el futuro próximo. Si los
productos básicos se abaratan, puede que aumenten los
superávits de los países asiáticos que
exportan manufacturas.
¿Qué debería hacer el FMI frente a esta
situación? Ciertamente no se necesitan medidas
drásticas. Para empezar, hay en juego
cuestiones delicadas de soberanía nacional. Y al nivel actual de
US$ 3 billones, los fondos soberanos no son un tema apremiante.
Pero a medida que se acerque a los US$ 10 billones -que
así y todo no son una suma enorme- el fenómeno
seguramente atraerá más atención.
Pero antes de que el debate adquiera tintes políticos o
electorales, sería útil entablar un diálogo
constructivo sobre las dimensiones más destacadas. Y para
eso hay que saber qué información están dispuestos a
intercambiar los países, cuál tiene sentido
solicitarles y cuál servirá para el análisis económico y
financiero mundial. No parece haber razón para pensar que
estos fondos son desestabilizantes o preocupantes. De hecho, el
FMI ha alentado vivamente a los exportadores de recursos no
renovables a establecerlos como salvaguarda para una
eventualidad.
En suma, los fondos soberanos de inversión son
verdaderos pesos pesados estatales del siglo XXI. Los fondos de
inversión libre también adquirieron más
protagonismo en nuestro siglo, pero de algún modo se
remontan a fines del XIX, cuando grandes aglomeraciones de
capital privado circulaban por el mundo libres de
regulación y contribuyeron a un prolongado auge
internacional, a un rápido aumento de la productividad y a
más de una crisis.
¿Qué sucederá cuando el sector
público del siglo XXI se cruce con el sector privado
del siglo XIX? El tiempo lo dirá".
– Los nuevos bárbaros llaman a la puerta
(Fundación de estudios bursátiles y financieros –
Diciembre 2007)
"The evidence to date gives some reason for optimism that
the risks these (new) players pose are manageable. Nevertheless,
the concerns being raised by the rise of the new power brokers
are real, and justify careful monitoring". McKinsey Global
Institute Análisis (MGI).
A estas alturas del partido, a pocas personas les quedan dudas
acerca de que la crisis financiera de 2007 es diferente de las
acontecidas en el siglo XX, ya que cuenta con un factor
favorable: el importante lecho de liquidez geográficamente
dispersa (ya no está concentrada sólo en
países desarrollados).
Además de ello, parece fuera de toda duda que la actual
crisis crediticia, potenciada por el fenómeno de las
hipotecas subprime, supone la entrada en una nueva fase en los
mercados, diferente a la disfrutada en los últimos tres o
cuatro años, caracterizada por una mayor volatilidad -tras
un periodo en el que se mantuvo anormalmente baja- y donde la
tendencia de mercado no está clara (menos aún
quiénes la están dirigiendo), y en la que,
además, la amenaza de recesión en la mayor
economía del mundo ensombrece las perspectivas
futuras.
Por si fuera poco, los principales mercados de deuda
gubernamental tampoco ofrecen un horizonte especialmente
atractivo, a pesar de que los tipos pudieran seguir bajando en
EEUU, mientras que la deuda de alto rendimiento sigue en el ojo
del huracán.
Un reciente estudio de McKinsey (MGI) resulta revelador, al
ilustrar negro sobre blanco algunas de las peculiaridades de la
situación actual. Tal y como nos cuentan, el sentimiento
de mercado está en manos de los power brokers
(países exportadores de petróleo, dueños de
las reservas de los países asiáticos, hedge funds y
fondos de private equity); aunque no son recién llegados,
su importancia radica en tres factores: su tamaño, su
impacto sobre los mercados financieros y sus perspectivas de
crecimiento.
De hecho, su volumen de activos gestionados se ha triplicado
desde el año 2000, hasta alcanzar los 8.4 trillones de
dólares a finales de 2006. Ver gráfico nº
1. Este importe, en abstracto, puede parecer irrelevante (un
5% de la riqueza financiera global), pero adquiere identidad
propia si lo comparamos con otros segmentos del sector
financiero, como los fondos de pensiones y las
compañías aseguradoras, al suponer ya el 40% de su
tamaño agregado.
Parece oportuno hacer un inciso para detallar como un "power
broker", en terminología anglosajona es un prescriptor no
muy escrupuloso, un comisionista que influye (en el voto, en la
opinión, en el estado de
ánimo, sobre una inversión, el sentimiento de
mercado) a cambio de
favores políticos, económicos o financieros. Los
power brokers pueden también ponerse de acuerdo entre
sí para conseguir sus objetivos.
Así pues, estamos hablando de "zonas de gran
influencia" o manos fuertes, que tradicionalmente estuvieron bajo
el control de los intermediarios financieros tradicionales, pero
que van pasando cada vez más a instituciones
con la propiedad
más difusa.
Estos "power brokers" pueden y suelen hacer uso de su
posición de poder para demandar beneficios y tratos de
favor en determinadas áreas geográficas, así
como la promulgación de leyes que les
beneficien; incluso pueden jugar en ambos lados de la mesa, e
influenciar a los votantes (o al mercado), siendo claves en el
resultado final, así pues, el valor de su "independencia"
cambia a lo largo del tiempo, y además es factor de
supervivencia.
La subida del precio del
crudo y el boom exportador de los países asiáticos
se encontrarían en el origen de un fenómeno que ha
permitido situar a China, EAU y Japón
entre los principales inversores mundiales. Este flujo de
liquidez ha posibilitado, a su vez, un mantenimiento
de los tipos de interés a largo plazo a un nivel bajo
(Mckinsey calcula que pueden haber supuesto un impacto total de
71 puntos básicos).
1. Los países exportadores de petróleo (los
petrodólares): Ellos son los de mayor volumen dentro de
los power brokers, con unos activos a finales de 2006 entre 3,4 y
3,8 trillones de dólares. Estos inversores, que incluyen
Indonesia, Oriente Medio, Nigeria, Noruega, Rusia y Venezuela,
agrupan desde fondos soberanos, hasta empresas de
inversiones públicas, empresas estatales e inversores
individuales. Asumiendo un precio del barril de petróleo
de 50$, sus activos podrían llegar a 5,9 trillones de
dólares en 2012.
2. Los bancos centrales asiáticos: En el periodo
comprendido entre 2000 y 2006 ellos pasaron de gestionar 1
trillón de dólares a 3,1 trillones de
dólares en reservas de activos en moneda extranjera a
finales de 2006. Asumiendo un estancamiento o incluso un declive
en las balanzas por cuenta corriente de China y Japón, las
reservas asiáticas crecerán hasta 5,1 trillones de
dólares en 2012, con inversiones anuales medias estimadas
de 321 billones de dólares anuales en los mercados de
capitales globales.
3. Los hedge funds (las "máquinas"
financieras): Sus activos gestionados se han triplicado desde el
año 2000, alcanzando un volumen estimado de 1,7 trillones
de dólares a mediados de 2007, con record de operaciones y
grandes rentabilidades. Mediante el uso de rotaciones y traspasos
de elevado riesgo así como derivados de crédito han
agilizado operaciones y aumentado sustancialmente los activos
totales gestionados, que han llegado a ser 6 trillones de
dólares, siendo el principal interlocutor de los cuatro
nuevos power brokers. En las proyecciones futuras deI MGI, los
activos gestionados por los hedge fund podrían alcanzar
los 3.5 trillones de dólares en 2012, y entre 9 y 12
trillones de dólares si incluimos el apalancamiento.
4. El private equity: Llama poderosamente la atención
que a pesar de concentrar gran parte del interés de
los medios de
comunicación, el private equity es el menor en
tamaño de los cuatro nuevos power brokers, con 710
billones de dólares en capital inversor a finales de 2006.
Incluso aunque las tasas de crecimiento sean menores que en los
últimos años, las proyecciones de MGI son de que
los activos globales gestionados por el private equity
podrían llegar a ser 1.4 trillones de dólares en
2012. Sin embargo, su crecimiento ha supuesto un impacto
importante en el gobierno corporativo a través de las
compras apalancadas y las subsiguientes estructuraciones.
Para complicar todavía más la situación
general, la proliferación y el uso de instrumentos de
financiación ajena por parte de los hedge funds y el
capital riesgo han favorecido el auge de activos alternativos
facilitadores de una diversificación adicional. Estas
nuevas fórmulas de financiación, más
complejas, han elevado los riesgos.
Según Mckinsey, los power brokers gestionarán en
los próximos cinco años un volumen de activos de 20
trillones de dólares (66% del negocio de los fondos de
pensiones globales). Incluso en el escenario más
conservador, que contempla una caída de los precios del
crudo, un estancamiento o incluso un deterioro del
superávit comercial chino o japonés, así
como una ralentización del crecimiento de hedge funds y
private equity, su volumen de activos financieros se
duplicarían en 2012, hasta alcanzar los 15,2 trillones de
dólares. Estaríamos hablando de introducir una
liquidez diaria en el mercado de 4.000 millones de
dólares.
Esta estimación cobra sentido por la naturaleza de los
inversores, la existencia de fórmulas financieras que
aporten acceso eficiente a empresas no cotizadas, así como
el modelo de
gobierno de los fondos de private equity.
Tras la lectura de
estas cifras, lo cierto es que el crecimiento de las nuevas
tipologías de inversor institucional, los power brokers
antes descritos, con pleno acceso a todo tipo de activos (a
diferencia de numerosos inversores particulares que sólo
podían elegir entre mercado monetario, renta fija o renta
variable) está revolucionando los mercados a escala
global. Tal y como afirman en dicho informe "cada uno de ellos
supone un enorme flujo de liquidez, y aquellos con un horizonte
de inversión superior al del inversor tradicional, y menor
frecuencia en los desembolsos pueden obtener mayores
rentabilidades, mediante la asunción de perfiles de riesgo
más elevados". Ver gráfico nº
2.
De hecho, los vehículos alternativos estarían
beneficiándose de la liquidez generada desde los
países exportadores de petróleo y los países
asiáticos (más en concreto, los
hedge funds supondrían más del 50% en la operativa
diaria de algunos mercados). Estos nuevos flujos de liquidez han
supuesto una distribución más eficiente del riesgo,
un mayor horizonte para las fuentes
tradicionales de financiación, y un gran avance en la
innovación financiera, aunque muchos de nosotros
desconozcamos a fecha de hoy el coste de incorporar estas
vías.
La interacción de estos cuatro interlocutores
ha cambiado el panorama de los mercados
financieros, frustrando su impacto y visibilidad los deseos
de anonimato de los power brokers. Ellos han diversificado
sustancialmente la base de inversores, y expandido el uso del
capital en los mercados privados. Pero que duda cabe de que su
proliferación también supone el advenimiento de
nuevos riesgos. La liquidez aportada desde los bancos centrales
asiáticos y los inversores de los países
exportadores de petróleo puede suponer la aparición
de burbujas en algunos mercados de activos.
Además de ello, los hedge funds podrían estar
introduciendo un riesgo sistémico por sus elevadas
posiciones de apalancamiento y la concentración de
exposición al riesgo de los bancos que
participan en sus operaciones. Las firmas de private-equity
pueden, a su vez, estar incrementando el riesgo de crédito
de los mercados financieros por sus excesivos niveles de
endeudamiento, y su habilidad para obtener crédito
fácil de los intermediarios financieros. Es por ello que
estos power brokers deberían ser conscientes de la
preocupación de la sociedad y
tomar, voluntariamente, las medidas necesarias para minimizar
estos riesgos.
Además de ello, conviene destacar las cautelas que
ofrece su margen de maniobra para ejercer cierto "abuso de poder"
geopolítico a partir de las posiciones saneadas de
liquidez (hasta el momento puede haber pasado desapercibido, pero
explica recientes paradojas de la diplomacia internacional).
Entre los retos pendientes para estos protagonistas de la
escena inversora estarían las mayores exigencias de
transparencia para los fondos soberanos, que deberían
aportar más información sobre sus estrategias de
inversión, productos en cartera, procedimientos,
estructuras de
gobierno e implicaciones políticas.
Además de ello, una mayor regulación que
diferenciara entre inversión extranjera directa e
inversiones pasivas instrumentadas por actores diversificados de
los mercados financieros.
Otro tema a tratar sería analizar las consecuencias de
la proliferación en el uso de los productos clonados
(vehículos de inversión que replican el comportamiento
de los hedge funds, pero con un acceso más sencillo, y
comisiones más reducidas), que supone una creciente
institucionalización de los mercados financieros, y una
ocasional falta de suficientes garantías, tanto del
private equity como de los hedge funds. En palabras de MGI, los
problemas que
pueden suscitar los nuevos power brokers son ciertos, y
justifican una cuidada monitorización.
Además de ello, los bancos deberían protegerse
ante los riesgos generados por los hedge funds y el private
equity. A modo de ejemplo, ellos necesitan herramientas e
incentivos
para medir y monitorizar con precisión su
exposición al riesgo así como mantener suficiente
capital y colaterales para cubrir tanto las obligaciones
de deuda ilíquidas (CDOs) como los préstamos
colaterales (CLOs). Las agencias de calificación
crediticia y los inversores también deben mejorar su
formación y asesoramiento sobre los riesgos existentes en
los mercados.
Con el advenimiento de los derivados de crédito y los
CDOs, los bancos se han visto en el ojo del huracán de las
consecuencias de conceder operaciones con garantías
insuficientes. Como instituciones generadoras de muchos
préstamos sin arriesgar su propio capital para obtener
rentabilidades a largo plazo, los reguladores deberían
encontrar vías que garanticen que no se baja la guardia.
Las preocupaciones acerca del crecimiento del poder de estos
nuevos interlocutores son racionales. Pero existen razones para
el optimismo informado, como por ejemplo los beneficios antes
citados de la liquidez, la innovación y la
diversificación de los riesgos.
A la hora de identificar sinergias con su forma de trabajar, a
la caza y captura de mayores rentabilidades, ya que parece que
los power brokers han llegado para quedarse, en primer lugar
debemos ser conscientes de su heterogeneidad (desde el horizonte
de inversión hasta el nivel de endeudamiento), nuestras
limitaciones, así como de que sufren transformaciones a lo
largo del tiempo (por ejemplo, los hedge funds tienden a actuar,
en ocasiones, como el private equity y viceversa), para lo cual
deberemos analizar exhaustivamente cada vehículo, su
equipo gestor, así como las últimas operaciones
realizadas. Todo ello a la caza y captura de un "autor de
éxito".
La pregunta que queda pendiente de responder, una vez
identificados los power brokers como interlocutores
válidos para la globalizada economía mundial es si
además de dinamizar el sistema financiero global lo van a
desestabilizar, o dicho de otro modo, si la comunidad
financiera encontrará lecho para acomodar toda esta
liquidez malabarista sin generar un aumento de la
inflación o una recesión".
– ¿Estados Unidos se arrepiente de la
globalización? (El Economista de Cuba -
Alfredo Jalife Rahme – La Jornada – 10/12/07)
"En The Financial Times (29/11/07), principal portavoz de la
globalización financiera, Philip Stephens
reclama una "respuesta global para el cambio del orden mundial" y
comenta que la "historia real para el año entrante
serán los cambios tectónicos debajo del lecho del
mar" de la globalización. Independientemente de sus puntos
de vista muy sesgados, Stephens no es un vulgar novato, y mucho
menos una aldeana caricatura
tropical de la globalización financiera: es editor
asociado de The Financial Times, graduado en historia moderna por
la Universidad de
Oxford y becario del prestigiado Programa William Fullbright.
Fanático inveterado de la globalización
financiera, Stephens admite que los dos gigantes
asiáticos, China e India, le han arrebatado a Estados
Unidos y a las "cuatro grandes potencias europeas" (nota: se ha
de referir a Alemania, Gran
Bretaña, Francia e
Italia) el
liderazgo de
la globalización financiera cuando se consideran las
tendencias inexorables en el mundo económico con la
medición del PIB mediante el "poder de
paridad de compra", ya no se diga las tenencias asombrosas de los
fondos soberanos de riqueza (Sovereign Wealth Funds), que, dicho
sea con humildad de rigor, ya habíamos adelantado que "los
cambios reconfiguran el orden global a la imagen de Asia"
(ver Bajo La Lupa, "¡La nueva revolución
capitalista estatal!" – 08/08/07).
Sostiene juiciosamente que la "integración
económica está dirigiendo el mayor
levantamiento en el equilibrio del
poder global desde el siglo XIX. Los cambios en influencia
política y
fuerzas militares estarán rezagados frente a los cambios
económicos".
Alerta que vendrán "cambios profundos en la
distribución del poder económico y político
en el mundo de la globalización". No es nada optimista
para el año entrante, y en forma ominosa ostenta que los
fantasmas de
los Balcanes pueden volver a perseguir a Europa, mientras la
crisis de la "cruda" inmobiliaria, debida a la sequía
crediticia global, no será apta para cardiacos.
Refiere que después de una ausencia de dos siglos,
"China ha redescubierto la geopolítica", mientras India permea su
poder "software" por
doquier. En forma sorprendente confiesa que no estaba seguro de que "la
globalización fuera políticamente sustentable en
Estados Unidos (EU). En el Congreso, la mayoría en favor
del libre comercio se
ha fracturado y la deslocalización (outsourcing) y su
impacto percibido como real por la clase media ha
ventilado las flamas del proteccionismo". Como si fuera poco lo
anterior, "se ha agregado la generación de temores tanto
estratégicos como económicos debido a los billones
de dólares en fondos soberanos de riqueza que pululan en
búsqueda de activos en todo el mundo".
Sin desparpajo filtra que "existen muchos en Washington que
creen que la estrategia de un
conflicto con
China es inevitable, tarde o temprano". Asevera que las
"angustias" son extensivas no solamente a Francia, sino a toda la
Unión
Europea. Asimismo, desnuda con crudeza cómo EU y la
Unión Europea controlaban la globalización
financiera: "como consecuencia de la caída del Muro de
Berlín, la globalización formó parte de
las economías desarrolladas. La apertura de bienes y
mercados financieros fue enmarcada en el llamado Consenso de
Washington, mientras la tecnología era proveída por
Silicon Valley".
Todo funcionaba de maravilla hasta que China e India
irrumpieron y arrebataron el liderazgo de la globalización
a sus creadores anglosajones: "repentinamente, pareciera que
pertenece a Asia". No lo dice Stephens, pero en gran medida la
pérdida de liderazgo del pernicioso modelo de la
globalización financiera neofeudal de EU y Gran
Bretaña tuvo que ver con su estrepitosa derrota militar en
Eurasia.
Afirma que el "ascenso de estos poderes (asiáticos) se
ha vuelto el estereotipo geopolítico de nuestros tiempos.
Por dicha razón, tales cambios son más importantes
que cualquier otra consideración para reconfigurar la
seguridad y la prosperidad global. Asistimos al despertar
político y económico de miles de millones de
ciudadanos, quienes se encontraban fuera de la arena global". Las
proyecciones del ascenso de China e India, que dejarán
sembrados a EU y a Europa, son demoledoras: "para 2015, China
alcanzará al primero con una producción del 20 por
ciento (…) la tendencia es clara. China fácilmente
lo rebasará antes de 2025".
Stephens se equivoca en referencia a China, que, a nuestro
juicio, prácticamente ya alcanzó a EU con cifras
del año pasado, y que apostamos sin ver que en éste
seguramente ya lo habrá rebasado, cuando se toma en cuenta
el concepto creativo del "circuito étnico chino": que
ostenta un total de 12 billones 801 mil 210 millones de
dólares (China: 11 billones 606 mil 336 millones de
dólares; Hong Kong: 289 mil 748 millones de
dólares; Taiwán: 749 mil 943 millones de
dólares; Singapur: 145 mil 183 millones de dólares;
Macao: 10 mil millones de dólares).
Existe un flagrante colonialismo de las estadísticas "oficiales" muy tramposas. Si
nos concentramos en el PIB acumulado del BRIC (Brasil: un
billón 913 mil 893 millones de dólares; Rusia: un
billón 908 mil 739 millones de dólares; India: 4
billones 726 mil 537 millones de dólares; China: 11
billones 606 mil 336 millones de dólares), estas cuatro
potencias emergentes solas alcanzaron el año pasado,
según cifras del FMI, lo cual se abultarían
todavía más este año, la azorante cifra de
20 billones 155 mil 505 millones de dólares del total
global de 71 billones 228 mil 669 millones de dólares, y
que superan tanto al PIB de la Unión Europea (17 billones
881 mil 51 millones de dólares) y EU (13 billones 20 mil
861 millones de dólares).
Queda claro que el BRIC representa la primera potencia
geoeconómica mundial, con 28 por ciento del PIB global,
cuando las tendencias de predominio van en detrimento de EU (18
por ciento) y la Unión Europea (25 por ciento). Sin duda,
la contribución de China e India (23 por ciento) es
sencillamente fenomenal.
Con cinismo inconmensurable, característico de los
turiferarios de los imperios hipermilitares, acepta que la
"globalización fue algo que los países ricos
impusieron por supuesto (sic) al resto del mundo, por el bien de
todos (¡súper sic!). Ahora se siente como si alguien
diferente se lo estuviere aplicando a ellos. Y no ayuda para
nada, de nuevo y en especial a Washington, que el principal
hacedor sea China. Ahora los temores estratégicos se han
yuxtapuesto a los impulsos proteccionistas".
Por razones de ultraideología neoliberal, Stephens
desprecia con toda su alma a Rusia,
verdadero competidor nuclear y geoenergético global de EU,
por lo que su enfoque peca de reduccionismo economicista;
más aún, no considera el ascenso impresionante de
Sudamérica, nuevo actor geoeconómico global.
Según Stephens, la globalización es
"auto-sustentable" (¡súper sic!) debido a las
fuerzas del mercado, la producción y la tecnología
de las comunicaciones, por lo que considera
difícil su descarrilamiento -lo que de hecho
otorgaría el triunfo económico global a China e
India-, salvo dos situaciones "catastróficas": 1) una
recesión que se profundice en depresión
con su subsecuente neoproteccionismo; 2) una guerra en
Taiwán entre China y EU.
A nuestro juicio no se ve cómo en ninguno de estos tres
escenarios (la vigencia de la globalización,
recesión/depresión y guerra en Taiwán)
prevalezca la unipolaridad de EU. Peor aún, no vemos, ni
dice cómo (con la excepción de la instrumentación de políticas
globales nebulosas), su clamor por una "respuesta global" pueda
frenar el incipiente orden multipolar y, "sobre todo, el ascenso
real de BRIC".
– Fondos soberanos al asalto de los bancos de Wall
Street (Análisis – el economista.es – 20/12/07)
"Los fondos de inversiones creados por China y otros
países en desarrollo se disponen a tomar por asalto los
bancos de Wall Street, aprovechando la actual debilidad de los
grandes bancos estadounidenses de inversión, que necesitan
reconstituir urgentemente sus reservas financieras.
(Washington -Thomson Financial – Por Frederic Garlan)
Morgan Stanley anunció el miércoles que el grupo
China Investment Corporation (CIC) le aportaría 5.000
millones de dólares para ayudar a restablecer sus fondos
propios, afectados por su exposición al mercado de
crédito inmobiliario de riesgo ("subprime").
En efecto, el banco se vio obligado a contabilizar por
pérdidas y ganancias 9.400 millones de dólares de
activos en el cuarto trimestre de su ejercicio 2007 (concluido a
fines de noviembre), lo que equivale a la quinta parte de su
capitalización bursátil.
China Investment Corporation (CIC) es el fondo soberano creado
por las autoridades comunistas de Pekín para administrar
una parte de sus colosales reservas monetarias. La sociedad,
creada oficialmente este año, cuenta con un poder de fuego
de más de 200.000 millones de dólares y ya
invirtió 3.000 millones de dólares en el fondo de
inversiones Blackstone.
La inversión del grupo chino puede permitirle en el
futuro hacerse de 9,9% del capital del Morgan Stanley, pero se
comportará como inversionista pasivo, aseguró el
banco. CIC no está interesada en adquirir derechos de administración del banco, y mucho menos
designar el administrador,
añadió. Este esquema está destinado
claramente a dorar la píldora a las autoridades
estadounidenses, que podrían preocuparse si un activo tan
estratégico del país cae en manos extranjeras.
En el último número de la revista
Foreign Affairs, el secretario adjunto del departamento del
Tesoro de Estados Unidos, Robert Kimmitt, mencionaba los riesgos
que representan los fondos soberanos para la seguridad nacional
de su país. "Estas preocupaciones no se deben sólo
a los casos en que los fondos soberanos obtienen formalmente una
participación de control en una compañía,
sino también cuando un inversionista puede obtener una
representación en el consejo o derechos de voto superiores
a su participación; en resumen, todo aquello que vaya
más allá de una inversión pasiva". El recelo
de Kimmitt se puede explicar por la multiplicación
reciente de los salvatajes de bancos por fondos soberanos
extranjeros.
Otro de los grandes nombres de las finanzas estadounidenses,
Bear Stearns, anunció en octubre un acuerdo con el banco
chino Citic, que le da, potencialmente, hasta 9,9% de su capital.
El banco internacional Citigroup, por su parte, recibió un
aporte de urgencia del fondo de inversiones del emirato de Abu
Dhabi por 7.500 millones dólares.
Otra víctima ilustre de la crisis de las "subprime", la
Union des Banques Suisses (UBS), tuvo que recabar 13.000 millones
de francos suizos, de los cuales 11.000 millones fueron
suministrados por el fondo del gobierno de Singapur (Government
of Singapore Investment Corporation) y 2.000 millones de
dólares por un inversionista anónimo de Medio
Oriente.
El mundo tiene hoy unos 40 fondos soberanos, cuyos activos
están evaluados en alrededor de 2,5 billones (millones de
millones) de dólares. Estos fondos se desarrollarán
a un ritmo de un billón de dólares por año,
según una estimación postulada en ese mismo
artículo por Kimmitt.
Algunos analistas dicen que estos fondos pueden alcanzar entre
10 y 15 billones de dólares hacia 2015, cifra comparable
con la capitalización acumulada de las quinientas mayores
empresas estadounidenses, que actualmente es del orden de 12
billones de dólares". (Thomson Financial News Limited
2007)
– Global Risks 2008 – A Global Risk Network Report
A World Economic Forum Report in collaboration with:
Citigroup – Mars & McLennan Companies (MMC) – Swiss Re –
Wharton Scholl Risk Center – Zurich Financial Services – January
2008
"Over the last year, a series of risk issues -from the
liquidity crisis in the financial markets to the emerging
concerns over the long-term security of food supply- have focused
global attention on the fragility of the global system. An
awareness of risk and risk management is increasingly viewed as a
prerequisite for effective control in both private and public
sectors.
This year will be no different. Uncertainty about the short
-and medium-term future is as high as it has been for a decade.
Economically, the uncertainty centres on how the global economy
will respond to the spreading liquidity crunch of 2007. The
mispricing of financial risk, a central theme of Global Risks
2007, may have further to unwind. Geopolitically, uncertainty is
focused on the possibility of an escalation in tensions with Iran
and concerns over the long-term integrity of the states of
Iraq and
Afghanistan…
Under conditions of global stress, one core
question of global risk management will become more salient than
ever: who owns the risk? Without a shared understanding of
ownership, achieving the trade-offs which may be necessary to
mitigate global risk equitably and sustainably will be extremely
difficult. Without clarity on who is responsible for managing
global risk, turning aspirations into actions will be impossible.
Without frameworks which connect ownership of risk with the
responsibility to mitigate it, and which share the upside and
downside of risk among stakeholders efficiently, the market
mechanisms for managing risk will fail to improve our aggregate
global resilience in the face of inevitable risk events. And
without leadership from the business and political communities on
all of these issues, we may find our global future shaped more by
risk events than by our power to anticipate, manage and mitigate
them…
The Global Risk Network, part of the World Economic Forum
since 2005, will continue to generate discussion and dialogue
between the corporate and public sectors. In 2008-2009, the World
Economic Forum and partners of the Global Risk Report -Citigroup,
Marsh & McLennan Companies, Swiss Re, the Wharton School Risk
Center and Zurich Financial Services- will broaden the
participation of the global business and policy community.
Focus on Emerging Issues in Global Risk
Systemic financial risk is the most immediate and, from the
point of view of economic cost, the most severe. The financial
conditions of the past decade have allowed for an exceptional
period of economic growth and stability. But, with so many
potential consequences of the 2007 liquidity crunch unresolved,
the outlook for the future is more uncertain at the beginning of
2008 than it was a year ago.
A recession in the United States cannot be excluded in the
year ahead, and economists are divided on whether domestic-led
growth in Asian markets can drive the global economy. In Europe,
the impact of economic uncertainty may be highly divergent. The
role of the financial sector in the United Kingdom leaves it
particularly vulnerable to financial turmoil, while large current
account deficits in some central and eastern European economies
may prove increasingly unsustainable in 2008. The resilience of
the export-led growth of other major European economies may also
be brought into question if disruption in the financial markets
spreads more widely. Over the much longer term, the dollar may
find itself under increasing pressure as the global reserve
currency, undermining the geopolitical position of the US and
foreshadowing the end of a hegemonic period in global economic
history…
Extended supply chains, which have allowed global economic
integration to flourish in the last two decades, may be
concealing increased vulnerability of the global system to
disruptive risks. Geographic concentrations of risk in
economically efficient zones of production may have improved
global welfare, but are businesses and governments prepared for
the consequences of a risk event in these concentrated
areas?…
What emerges from discussions is a common problem: the growing
misalignment of risk bearers under conditions of globalization.
In financial markets, the atomization of risk has generally
allowed far greater participation in the risk economy and vastly
improved financial diversification, but it may also have resulted
in a systemic underappreciation of risk…
This underscores the necessity to improve understanding of how
risks interconnect, how we can build coalitions to manage risk,
and how the different trade-offs between risk mitigation
solutions can be appropriately identified. Our main conclusion is
the need for the governance of globalization to enhance
efficiency, ensure equity and manage a global risk environment
which is both more complex and more challenging than ever
before.
A. Systemic financial risk: do we understand it, can we
mitigate it?
What is systemic financial risk?
"In general terms, the manifestation of systemic financial
risk involves a system-wide financial crisis, typically
accompanied by a sharp decline in asset values and economic
activity. In all cases, systemic financial risk involves the
spread of instability throughout the financial system as a whole
with results that are sufficient to affect the real economy.
Manifestations of systemic financial crisis are relatively
rare. In the past 20 years, systemic financial risk events have
included the equity crash of October 1987 ("Black Monday"), the
Japanese asset price collapse of the 1990s, the Asian financial
crisis of 1997 and the Russian default of 1998 (which led to the
demise of the Long- Term Capital Management (LTCM) hedge
fund).
Each of these episodes was characterized by an abrupt loss of
liquidity, discontinuous market moves, extreme volatility, sharp
increases in correlations and contagion across markets, and
systemic instability. While the pathways of contagion of systemic
financial risk are often well understood in retrospect, and the
conditions for a systemic financial risk event may be well
identified ahead of crisis, the precise triggering event is
rarely predicted. Systemic risk is an inherent element of the
global financial system".
The increasing complexity of financial markets, and the rate
at which financial markets are evolving, make the task of
avoiding and managing systemic financial risk extremely
difficult. Increasing global interconnectedness has multiplied
the possible pathways for the contagion of financial risk. Layers
of leverage may have increased the possibility for magnification
of risk. Financial innovation, in the form of complex financial
instruments, may ultimately contribute to the opacity of systemic
risk. At the same time, however, the increasing importance of the
financial sector in the real economy has made the question of
systemic financial risk more important than ever.
This section of the report discusses the key drivers,
characteristics and impacts of systemic financial risk, which
private financial institutions, governments, regulatory
authorities and central banks will need to integrate into their
approaches to markets if they are to identify and survive the
next systemic financial crisis.
Mispricing risk: the underlying seeds of crisis
At the beginning of 2007, the economic mood was generally
positive. The consensus pointed to a year of continued strong
global economic growth. Risk premiums were at historically low
levels. In hindsight, the widespread complacency with respect to
the true nature of risk served only to confirm the weakness of
financial markets in predicting systemic crisis.
But there were identifiable "weak signals" which suggested the
potential for financial crisis. An asset price collapse was the
top risk identified in Global Risks 2007. Warnings voiced by the
Bank of International Settlements were ignored, while a Global
Risk Network briefing issued in January 2007 warned that a global
re-appreciation of risk could be expected, with three major
challenges to the global economy: a housing recession, the
beginning of a liquidity crunch and high oil prices.
All three were realized over the course of 2007. First, the US
housing recession, which began in late 2006, has accelerated,
with new housing construction at its lowest level since the early
1990s and house prices down nationally. Second, the world has
experienced a crunch in global liquidity, affecting even
essentially solvent financial institutions, and raising the
prospect of tightening credit as banks are forced to readjust
their capital ratios. Finally, the dollar price of oil rose to an
all-time high, close to the inflation-adjusted peak of the early
1980s.
But if an eventual global re-appreciation of risk was
foreseeable in early 2007, the timing and precise nature of the
trigger event was not. In early 2007 many expected that any
systemic crisis would be the consequence of an unwinding of
global economic imbalances -notably the US current account
deficit. The actual trigger for the current systemic crisis was
the collapse of a critical segment of the US mortgage business-
the subprime mortgage market. It was widely thought in early 2007
that the main threats to financial stability would come from
leveraged hedge funds. But it turned out to be problems related
to complex security structures and off-balance-sheet vehicles
created by the banking sector that have generated the systemic
elements to the current crisis. Predicting what will happen is
easier than predicting when and how events will unfold.
Liquidity crunch: history repeats itself?
The meltdown of the US sub-prime mortgage market and the
growing prospect of a global credit crunch dominated financial
markets in the second half of 2007. An abrupt evaporation of
liquidity and dramatic repricing of risk led to widespread
financial instability, ultimately threatening the viability of
smaller financial institutions even in well-regulated markets
such as Germany and the United Kingdom. The US Federal Reserve
has projected direct losses related to sub-prime of US$ 150
billion; non-subprime financial losses may be considerably
greater.
As in past systemic financial crises, complacency in credit
standards -driven by perverse incentives and moral hazard-
lowered risk premiums to unsustainable levels. The periodic
underpricing of risk in financial markets may be structural and
to some extent unavoidable. But few systemic financial crises are
entirely dissimilar to earlier episodes. This suggests room for
improvement in the management of crisis including better early
warning systems and more coordinated and forceful action by
market supervisors and central banks. Financial crises may never
be avoided. But their frequency and severity may be significantly
reduced.
Is the financial system now more stable and resilient? Some
recent experiences -such as the relatively benign Y2K rollover,
the very short-lived market disruption following the events of
9/11, and the relatively muted effects of more recent spikes in
the dollar price of oil- have led experts to conclude that
markets are now more resilient to exogenous shocks. But many
would argue that the overall resilience of the global financial
system will only become fully evident under conditions of severe
stress over the
next year.
A system transformed
Over the last 20 years, financial markets have undergone a
revolution, driven by deregulation, a rapid pace of financial
innovation, global financial integration and the increasing role
of the financial sector in the economy.
The salient features of the transformation can be summarized
in six points:
• Deregulation: The process of deregulation has deeply
affected the financial markets of advanced economies by removing
barriers to entry; reducing artificial borders between types of
financial institutions; increasing cross-border competition;
encouraging the emergence of large, complex financial
institutions; and spurring financial innovation.
• Financial innovation: There has been an explosion in
derivative and structured products. Such innovations have allowed
for more efficient allocation of financial resources. Many argue
that this has helped strengthen the global financial system by
better apportioning risk. However, innovation raises challenges
in terms of evaluating risk, correctly identifying ultimate
bearers of risk and assessing whether they can manage it. Rating
asset classes without market history has put rating agencies in a
crucial position in global markets. Regulators may not have the
capacity to monitor the
range of risks within the financial system. And even as Basel II
comes into force, regulation may not be evolving as fast as
market innovation.
• Rise of alternative capital pools: The rise of hedge
funds, private equity and sovereign wealth funds has changed the
balance of the global financial system. Hedge funds are sometimes
highly leveraged (with consequently higher risk profiles) with
shorter investment time horizons than standard investors,
operating under conditions of reduced disclosure and oversight.
Private equity firms, while often investing for the longer term,
are similarly unburdened by regulatory oversight, and sometimes
highly leveraged. Sovereign wealth funds, which have become
particularly important as rising oil prices and global economic
imbalances have massively increased the foreign reserves of
certain countries, present a new set of challenges, including
relative lack of transparency over investment strategies, concern
over possible political intervention and potential large-scale
market moves.
• Financial services convergence: The borders between
different types of financial institutions are becoming blurred,
increasing risk transfer between them. Banks are supplying
capital for insurance risks, while both banks and reinsurers are
using insurance-linked securities to transfer insurance risks to
the capital markets.
• Role of non-bank institutions and intermediaries: The
increased role of market intermediaries may have widened the
offering of structured financial products to investors. But not
all intermediaries are subject to consolidated riskbased capital
frameworks or the full complement of supervisory constraints. The
originate-todistribute (OTD) model may have lowered underwriting
standards while the growing importance of credit rating agencies
-which play a key role in pricing risk but which do not hold it
themselves- may raise similar challenges with respect to
incentives.
• Shift to multipolar currency regime: While the US
dollar remains the global reserve currency and is likely to
remain so for years to come, over time the creation of the euro
and the growing importance of emerging country currencies will
lead to a weakening of the dollar"s dominance, with consequences
for the global management of central banks" reserve holdings and
the resolution of currency alignments.
What are the implications of these changes for the nature of
systemic financial risk?
When considering the implications of these changes for
systemic financial risk, three major observations stand out:
• Risk ownership has been decentralized: The growth of
securitization and risk transfer has led to risks being
disaggregated and spread to diverse owners. This demands a shift
in emphasis from the widely studied and understood "bank run"
model of systemic risk to a new "market-based" model, where
financial crises manifest themselves in markets rather than
institutions; though of course institutions must still be
monitored.
• Risk transmission has become more important: Increasing
interconnectedness has multiplied the points of potential failure
and increased the significance of systemic linkages. Behavioural
dynamics are critical. One example of the importance of risk
transmission is the carry trade where there is potential for
large, abrupt reversals of cross-border capital flows which could
trigger systemic crisis.
• Risk management is critical: Complexity has increased
the need for effective risk management. At the enterprise level,
there is rising adoption of enterprise risk management. At the
national and international level, increasing attention is paid to
financial and political coordination.
On balance, these developments appear to have increased the
financial system"s capacity to assume and distribute risk, and
they also appear to have made it more stable. More risk is
apportioned to market participants who have indicated a
willingness to absorb risk. But, as recent developments
highlight, this appears only to be true under "normal" market
conditions. The complexity and near infinite feedback loops of
the modern financial system have exposed it to a small risk of
very large systemic shocks. Some analysts postulate that the
financial system may indeed be more pro-cyclical if the growing
dispersion of risk is not coupled with a better understanding of
the driving factors of risk segmentation and diversification.
Hence, we may be facing a paradox: while the financial system
has been made more efficient and stable in normal times, it is
now also more prone to excessive instability in really bad times.
At the same time, the increased importance of the financial
sector in the global economy means that the impact of financial
instability on the real economy has also increased.
Pathways to catastrophic failure
All the trends above can be observed in the recent turmoil in
financial markets. The ensuing liquidity freeze and broad-based
asset write-downs indicate that many existing risk models were
inadequate, failing to reflect the dynamic complexity and
unpredictable nature of financial crises. Statements to the
effect that 10-standard deviation events were occurring several
days in a row demonstrate how much is still to be learned about
the underlying distributions, and so-called "tail" events, which
refer to the extremes of a probability distribution.
New thinking may be urgently required.
Conventional wisdom emphasizes, in equal measure, the two
components of risk: likelihood and severity. This naturally
drives risk ratings, prioritization and corrective actions
focused both on prevention (i.e. reducing likelihood of the
event) and mitigation (i.e. reducing severity of the event).
But changes in the financial markets, while providing many
benefits, have also created new and unforeseen risks which may be
more susceptible to exogenous shocks (such as geopolitical risk)
or internal factors (such as speculative bubbles). Many of these
risks are unpredictable, making prevention and mitigation
impossible.
It may not make sense to attempt to eliminate risks which
ultimately represent a source of opportunity as well as hazard.
Rendering the global financial system as flexible and resilient
as possible by improving early indicators, enforcing more stress
testing, enhancing understanding of tail risk and requiring
better contingency planning may be more effective.
Ultimately, strategies to deal with systemic financial risk
must reflect the fundamental shift in the global financial system
to a market-driven model. There is considerable scope for
increased public and private sector collaboration on stress
testing, liquidity management, risk assessment and prevention.
One example is the formation of the Counterparty Risk Management
Policy Group in the wake of the collapse of Long-term Capital
Management, which has helped to reduce risks stemming from hedge
fund leverage.
Open questions on systemic financial risk
• What types of systemic propagation mechanisms might
result in a small shock becoming a major financial crisis?
• How can negative or self-reinforcing feedback loops
(such as bank runs) be interrupted or short-circuited?
• What is the role of central banks in an environment
where lending activities are performed by many unregulated market
participants?
• To what extent does the mandate to forestall and defuse
financial crises introduce moral hazard and underinvestment in
management of market and liquidity risks?
• What potential avenues for cross-pollination exist to
identify useful concepts and mitigation models from other
domains?
• What role will the emerging giants of China and India
play in the international financial system?
• Will market-driven, regulatory and supervisory
approaches be sufficient, or is more regulatory oversight
required? And how could private sector initiatives supplement
these?
• What is the role of credit rating agencies in financial
stability, if any?…
Risk Assessments – Economic Loss
Likelihood
Severity (US$)
1 below
1%
2-10 billion
2
1-5%
10-50 billion
3
5-10%
50-250 billion
4
10-20%
250 billion-1 trillion
5 above
20%
> 1 trillion
Economics
An abrupt, major fall in the value of the US dollar over time
with impacts throughout the financial system
2008 Likelihood: 3,5
Severity: 3
US current account deficit
2007 Likelihood:
3
Severity: 3
House and other asset prices collapse in the US, United
Kingdom and continental Europe, reducing consumer spending and
creating a recession
2008 Likelihood: 4,5
Severity: 5
Blow up in asset prices/indebtedness
2007 Likelihood:
4
Severity: 5 (…)".
– Gobiernos y
accionistas buscan frenar el frenesí de compras de los
fondos soberanos
(The Wall Street Journal -online- 15/1/08)
(Por Rick Carew en Hong Kong, Marcus Walker en Berlín,
Chip Cummins en Dubai, y Katharina Bart en Bruselas)
"Los poderosos fondos de inversión controlados por los
gobiernos de Asia y Medio Oriente, que han adquirido una gran
cantidad de activos globales en los últimos meses,
están encontrando obstáculos en su camino.
Ayer, sin ir más lejos, el gobierno chino aparentemente
anuló una inversión multimillonaria del estatal
Banco de Desarrollo de China en el conglomerado financiero
estadounidense Citigroup Inc. La decisión sugiere que
aún no hay consenso en Beijing sobre cuál es la
mejor forma de invertir las gigantescas reservas que ha acumulado
el país.
En Occidente, la agresividad de estos fondos, sumado al hecho
de que la tajada de la economía mundial de Occidente se
está reduciendo, y con ella su control sobre las reglas de
juego de la globalización, le ha dado nuevos bríos
al debate sobre posibles restricciones a las actividades de los
fondos soberanos.
Alemania está estudiando la aprobación de nuevas
leyes para bloquear adquisiciones por parte de empresas estatales
extranjeras y fondos de inversión. La semana pasada, el
presidente francés Nicolas Sarkozy prometió usar el
fondo estatal de pensiones del país para defender a las
industrias francesas "frente a un aumento del poder de (los
fondos de inversión estatales) extremadamente
agresivos".
La ironía es que "no ha habido inversiones
significativas por parte de fondos soberanos en Alemania o
Francia", asegura Stephen Jen, economista de Morgan Stanley en
Londres. Sin embargo, el crecimiento de estos fondos en China,
Rusia, Singapur, Arabia Saudita y Abu Dhabi significa que
están potencialmente en posición de comprar grandes
empresas en las principales economías de Europa.
En los últimos años, los inversionistas
asiáticos y de Medio Oriente han adquirido activos
significativos, entre los que se incluyen participaciones en
gigantes de Wall Street como Citigroup Inc. y Morgan Stanley
además del operador global de puertos Peninsular &
Oriental Steam Navigation Co.
Otras adquisiciones han despertado controversia. En 2006, una
oferta de
Dubai Ports World por algunas de las operaciones de puertos de
carga en Estados Unidos, como parte de un acuerdo global,
creó una tormenta política.
La reciente aparición de estos fondos controlados por
el gobierno está generando preocupaciones sobre sus
intenciones. En Suiza, accionistas del banco UBS AG están
cuestionando una posible inversión de 11.000 millones de
francos suizos, (casi US$ 10.000 millones), que
equivaldría a una participación de 9%, por parte de
GIC, un fondo de inversión del gobierno de Singapur, que
lo convertiría en el mayor inversionista individual de
UBS.
La preocupación de fondo es si inversiones extranjeras
como ésta son lo suficientemente grandes para "bloquear
ciertas decisiones a través de un derecho a voto
informal", dice Dominique Biedermann, director de Ethos, un fondo
de inversión activista de Suiza.
Ethos también quiere que UBS identifique a un
inversionista de Medio Oriente que planea asumir una
participación de menos del 3% en UBS. GIC ha dicho
públicamente que no desea asumir control de los negocios de
UBS y que se considera estrictamente un inversionista financiero.
Christoph Meier, vocero de UBS, dijo que la empresa planea
responder a los cuestionamientos de Ethos a más tardar el
27 de febrero, cuando tendrá lugar la votación de
los accionistas sobre la inyección de capital. Bajo las
leyes de valores
suizas, UBS no tiene la obligación legal de identificar al
inversionista de Medio Oriente, observó.
La decisión china de detener una inversión
planeada de US$ 2.000 millones en Citigroup se produce luego de
que el fondo de inversión del gobierno chino, China
Investment Corp., inyectara US$ 5.000 millones en Morgan Stanley
en diciembre para apuntalar su base de capital. Citi esperaba
vender su participación al Banco de Desarrollo de China
para mejorar sus finanzas, que se han visto golpeadas por la
crisis en los mercados de crédito. Fuentes al tanto dicen
que los líderes chinos decidieron no respaldar el plan de
inversión, que se ha estado preparando durante semanas.
Aún no es claro el porqué los líderes chinos
rechazaron la inversión en Citi. Yang Hua, directora del
departamento de noticias del
Banco de Desarrollo de China, dice que no está al tanto de
algún plan para que la entidad invierta en Citigroup, o de
cualquier oposición del gobierno a una inversión de
ese tipo.
En Medio Oriente hay pocas señales
de malestar por las inversiones que los actores regionales
están haciendo en el exterior. Pero funcionarios y
gerentes de fondos dicen que aún les preocupa el rechazo
político que sus inversiones pueden generar, así
como los obstáculos regulatorios y el debilitamiento de la
economía en Occidente".
World Economic Forum
– Regulation and Capital Market Competition
· Marcus Agius · Charlie McCreevy ·
Duncan Niederauer · James S. Turley
Moderated by · Howard Davies
Friday 25th January, 2008
"Some key insights from this session:
The integration of global financial markets requires a
corresponding harmonization of regulatory systems, including the
mutual recognition of registration, disclosure, capital adequacy
and accounting standards. Progress has been made, as seen by the
adoption of the Basel I and Basel II bank capital accords, and
the efforts to promote the convergence of International Finance
Reporting Standards with the US GAAP. However, more needs to be
done.
The past few years have seen a "sea change" in attitudes among
US regulators, particularly at the Securities and Exchange
Commission (SEC). US authorities no longer insist on the
superiority of US standards, recognizing that in a fully
globalized market it is not realistic to expect all participants
to conform to the regulatory practices of one country.
While the recent collapse of the US sub-prime, mortgage market
-and the subsequent spread of financial volatility to other
global markets- highlights the need for regulatory coordination
and cooperation, it is important for regulators not to overreact.
Policy-makers, in particular, need to avoid the temptation to
pass legislation simply for the sake of appearing to "do
something" about the crisis.
That said, a regulatory response to the crisis is inevitable.
The financial services industry should take a proactive approach
and consult with regulators about possible reforms. Given the
complexity of the issues, any regulatory response will fail
without "massive buy-in" from market participants.
The major credit rating agencies can expect increased
regulatory scrutiny, particularly in the EU. Perceptions of
conflicts of interest in their relationships with securities
issuers, in particular in their compensation practices, ensure
that "things will not remain exactly the same".
The crisis has also highlighted the danger of focusing
regulatory attention in the wrong areas, based on perceptions of
risk that may be misplaced. For example, recent years have seen
repeated calls in the US and the EU for tighter regulation of
hedge funds and private equity funds. Yet the sub-prime losses
have been most heavily concentrated in the most heavily regulated
entities in the system – the commercial and investment banks.
The trend towards cross-border consolidation of financial
exchanges -as seen by the 2006 merger of the New York Stock
Exchange and Euronet into the first transatlantic bourse- has
helped "catalyse" the issue of regulatory harmonization. In
particular, it has forced regulators to confront the conflict
between the US emphasis on rule-based regulation and the European
preference for principles-based standards.
Even with the US market, this conflict remains problematic, as
seen by the differing approaches taken by the SEC and the
Commodities Futures Trading Corporation (CFTC), which has
authority over the listed futures and options markets. The SEC
traditionally has favoured a rules-based approach, while the CFTC
has shown a greater willingness to use principles-based concepts.
Given the tight links between the derivatives and equity markets,
this dichotomy is increasingly problematic. For this reason, the
US Treasury has encouraged the two agencies to reconcile their
differences.
In the wake of Société Générale"s
recent "rogue trader" scandal, financial institutions will need
to redouble their efforts to manage risk and prevent fraud".
– The Role of Central Banks
· Timothy F. Geithner · Henrique de Campos
Meirelles · Jean-Claude Trichet
Moderated by · Kenneth Rogoff
Saturday 26th January, 2008
"Central bankers and financial regulators had early warning
signals of the current financial crisis and some of them last
year highlighted the risks that were building up in the financial
system as a result of prolonged periods of low interest rates.
The low rates were not reflecting the risks in the economy and
helped spawn the so-called easy money that went into sub-prime
loans in the US. Their massive defaults last year ultimately led
to the global meltdown seen recently in some financial
markets.
Panellists in this session agreed that the causes behind the
latest financial crisis were complex and it may be some time
before regulators and market players can fully grasp what went
wrong. They noted that a number of factors contributed to the
problems, including a lack of transparency that had lulled many
into a sense of complacency. One panellist also commented that
the US has a "hard to understand, hard to defend regulatory
system".
There was consensus that a range of market players did not
give sufficient attention to what their balance sheets would look
like if things went awry. Some banks, such as those in Brazil,
however, came away relatively unscathed, partly because of the
restrictions placed on their activities after a series of banking
crises in the country over a number of years.
While rules can be promulgated that help banks to better
manage their capital and liquidity risks, trying to arrive at the
rules is an ongoing challenge for regulators as well as the Basel
committee that sets rules on whether banks have adequate capital
to make loans.
The role of rating agencies was also discussed. In particular,
it was felt that the methodology they employ in rating structured
products is faulty and needs to be reviewed. In addition, there
is a conflict of interest inherent in the fact that they are paid
by the companies they rate. But the extent to which this
potential conflict contributed to the failures is arguable, one
panellist noted.
Another panellist said improvements will have to be holistic
and across the board, affecting every single component of global
finance, including risk management and surveillance systems, the
workings of rating agencies and the behaviour of private sector
participants, among others.
The idea of a single global regulator was not seen as a likely
outcome. One panellist suggested that, while everyone would like
to have someone with the power and wisdom to identify and
pre-emptively defuse bubbles before they burst, that will not
happen.
Instead, regulators and market players should focus on
improving the shock absorbers so that the market is better able
to absorb the jolts when they occur".
– Los nuevos
"bárbaros" llaman a la puerta: un cambio de
poder
– Davos pondrá en evidencia la nueva influencia de
Oriente (The Wall Street Journal -online- 15/1/08)
(Por Markus Walker en Berlín, y Joellen Perry en
Francfort)
"Cuando la élite del mundo de los negocios globales se
reúna en Davos, Suiza, para su retiro anual que empieza la
semana que viene, el panorama será mucho más
nublado que hace un año. Desde que el Foro Económico Mundial se
reuniera la última vez en Davos, la expansión de
los daños causados por la crisis global del crédito
ha empeorado las perspectivas de Estados Unidos y el resto de las
economías del mundo. El poder y la riqueza se han
trasladado de Occidente a Oriente, desde las grandes petroleras
hasta los gobiernos petroleros, y desde los bancos y fondos de
cobertura estadounidenses a las inversiones controladas por
fondos soberanos de Medio Oriente y Asia.
Estos cambios prometen crear este año una lista de
estrellas completamente nueva en Davos, incluyendo algunos
oscuros gerentes de fondos soberanos, aburridos ex banqueros
centrales y varios economistas pesimistas previamente
ignorados.
"Existe una ola de cambios que está atravesando los
negocios", dice Nigel Doughty, presidente de la junta de Doughty
Hanson & Co., una firma de capital privado del Reino Unido, y
un veterano de Davos. "Todo el panorama se ve diferente, en parte
debido al declive en la influencia de los países
occidentales".
Pocos lo vieron venir. Cuando en enero pasado el entonces
presidente ejecutivo de Citigroup Charles Prince predijo en Davos
un año "benigno" para la economía global y los
mercados financieros, se encontraba en buena
compañía. Banqueros estadounidenses y europeos,
jefes de diferentes industrias y líderes políticos
rebosaban confianza mientras brindaban sus copas en el lujoso
resort de ski.
Desde entonces, Prince perdió su puesto como una de las
víctimas de la crisis de las hipotecas de alto riesgo que
estalló en EEUU a mediados del año pasado.
Citigroup necesitó una inyección de efectivo de US$
7.500 millones por parte de un fondo soberano de Medio Oriente.
Otros grandes del mundo de la banca también están
mirando a Oriente en busca de dinero, dejando a los gobiernos
occidentales preocupados por las implicaciones
políticas.
Los mercados de acciones occidentales también se han
vuelto inestables. El precio del petróleo ha subido 50%,
el oro se ha
disparado y el dólar se ha derrumbado a medida que los
inversionistas escapan en busca de un lugar seguro. La
reunión de Davos de este año buscará
respuestas a una nueva serie de sombrías preguntas:
¿Se convertirá la desaceleración
económica estadounidense en una recesión total?
¿Será Europa la siguiente en caer? ¿Pueden
Asia y otras regiones emergentes seguir creciendo si las
exportaciones a los mercados occidentales se estancan?
Prince no estará este año para aportar su
visión y es posible que algunas de las estrellas
financieras que repiten su participación esta vez
mantengan la cabeza baja. Algunos presidentes ejecutivos de
firmas que han sufrido pérdidas se han mostrado reacios a
participar en los paneles de discusión sobre la crisis del
crédito, según fuentes cercanas.
 Página anterior | Volver al principio del trabajo | Página siguiente  |